黃金與美元的敘事轉變：從「去美元化」熱潮到強勢美元回歸

今年初，全球市場一度沉浸在「去美元化」的熱烈討論中，投資者普遍預期美元霸權將逐步瓦解，黃金作為央行儲備多元化的首選資產備受追捧。然而，進入第二季度，市場邏輯出現驚人逆轉：美元指數強勢攀升，一度突破101點大關，而黃金則「跌跌不休」，現貨金價自2025年11月以來首次跌破4000美元/盎司的關鍵心理關口。市場的短期敘事為何會發生如此劇烈的轉變？影響黃金與美元走勢的核心因素又是什麼？

黃金「跌跌不休」的邏輯重構

歐洲著名經濟學家、INSEAD勞辛經濟與商業講席教授米霍夫(Ilian Mihov)指出，當前影響黃金價格的關鍵因素已從地緣政治風險轉變為美聯儲政策預期的變化。他解釋道，黃金本身並不派發利息，其持有收益率為零：「除非黃金價格上漲，否則當利率上升或預期上升時，持有黃金的機會成本將顯著提高。在這種情況下，投資者更傾向於選擇其他資產或高收益債券。」

數據顯示，自國際現貨金價跌破200日均線4442.18美元後，黃金已正式進入技術性熊市。儘管在超賣現象後出現技術性修復，價格回升至4081美元/盎司附近，但周線與月線表現依然不佳。這一切的核心原因在於美聯儲政策的鷹派轉向。

回顧2025年第四季度，市場曾大舉押注2026年美聯儲將降息三次，這種寬鬆預期推動了黃金價格的進一步上漲。然而，隨著美聯儲連續第四次會議將基準利率維持在3.50%-3.75%不變，市場預期已徹底改寫。最新的利率期貨數據顯示，市場現在預期美聯儲將在年底前加息25個基點，而非之前預期的降息。在美聯儲主席沃什首次會議展現出令人意外的鷹派立場後，投資者迅速上調了對未來利率路徑的預期。

高盛下調預測：短期謹慎與中期看好並存

高盛近期下調了對金價上漲幅度的預測，原因主要有兩點：首先，該行調低了對利率敏感型黃金ETF的需求預期，因為高盛經濟學家已將美聯儲最後兩次降息的時間推遲至2027年6月和12月；其次，鑑於沃什的鷹派立場可能緩解市場對發達經濟體央行獨立性的擔憂，高盛目前假設宏觀政策對沖需求將保持穩定。

根據高盛的最新預測，金價將在2026年12月升至4900美元/盎司，低於此前預期的5400美元/盎司。高盛在報告中明確表示：「我們對金價的看好在結構上依然維持，但在戰術層面上持謹慎態度，既存在短期下行風險，也存在中期上行風險。」

值得注意的是，米霍夫教授也提到：「牛市股市再次造成了持有黃金的高機會成本。」在股市表現強勁的背景下，投資者更傾向於將資金配置於高收益資產，進一步削弱了黃金的吸引力。

央行購金的結構性趨勢

儘管黃金價格短期承壓，但各國央行的購金行為依然是支撐金價的重要結構性因素。米霍夫認為，包括中國央行在內的各國央行會繼續購買黃金，「我不認為他們會停止這樣做。」

然而，部分國家出於短期流動性需求，正在拋售黃金。例如，土耳其央行已出售79噸黃金以獲取美元流動性，原因是能源進口成本上升導致外匯儲備消耗速度快於預期。LSEG金屬首席分析師薩哈表示，一旦能源價格穩定在衝突前的水平，這些央行有望恢復購金。

高盛也在報告中強調：「央行持續推進儲備多元化仍是我们看好金價基準情景的主要結構性驅動因素。」根據世界黃金協會近期的一項調查，在2月至5月間接受調查的76家央行中，創紀錄的45%預計將在未來12個月內增加黃金儲備，約90%預計全球儲備將增加。高盛因此假設各國央行將繼續增持黃金，2026年每月增持50噸，2027年每月增持40噸。

去美元化敘事的條件論評估

在探討「去美元化」敘事時，米霍夫強調，市場此前只關注黃金，卻忽略了一個重點：美國仍然是世界上最大的金融市場。一種貨幣要成為全球儲備貨幣，必須擁有龐大的金融市場和自由的資金流動。與美國創造的數萬億其他資產相比，黃金所佔的比重微乎其微。

米霍夫認為，只有在三個特定條件下，美元作為儲備貨幣的格局才會發生根本性改變：

第一，美國的債務規模必須出現失控式激增，導致投資者不再將其視為安全資產。只有當市場對美國國債的信心動搖時，資金才會轉向其他方向。

第二，其他國家必須經歷同樣規模的人工智能熱潮，從而吸引投資者將資金投入這些經濟體的資產。目前，美國在AI領域的領先地位仍然是吸引全球資本的重要因素。

第三，資本流動的重要性日益超越貿易流動。米霍夫指出，國際收支平衡表涵蓋了所有國際資金流動，其中金融賬戶記錄的資本流動正變得越來越重要。這正是他認為歐元無法成為真正儲備貨幣的原因——歐洲的金融市場過於分散，與美國市場相比規模太小。

結論

總體而言，當前黃金與美元的敘事轉變反映了市場對美聯儲政策預期的重新定價。短期內，美元強勢與黃金疲軟的格局可能持續，但從中長期來看，各國央行的購金行為以及美國債務規模的可持續性問題將成為影響市場走勢的關鍵變數。

投資者應當認識到，去美元化並非一蹴而就的過程，而是需要滿足特定條件的結構性轉變。在美國依然擁有全球最大金融市場的背景下，美元的地位短期內難以撼動。然而，隨著各國央行持續推進儲備多元化，黃金作為長期避險資產的功能依然不容忽視。在短期波動與結構性變化的交織中，審慎的投資者應保持靈活，同時關注美聯儲政策動向與全球宏觀經濟的演變。